茅臺除了穩(wěn)定之外，其直營業(yè)務(wù)也受到市場分析人士關(guān)注，無論是去年第四季度還是今年一季度，其直營業(yè)務(wù)增長均表現(xiàn)不錯，分析人士更是看好其今年的直營渠道紅利釋放;但作為白酒另一頭——大眾白酒代表的順鑫農(nóng)業(yè)，則面臨地產(chǎn)業(yè)務(wù)拖累、毛利率下滑等困擾，以至于年報發(fā)布后直接被按在跌停板。

進入5月份，國內(nèi)也進入后疫情時期，而且大力促進消費、促進內(nèi)需也成為各地的政策，從相關(guān)市場跟蹤人士的反饋來看，無論是對白酒銷售影響較大的宴席、婚慶等補償性消費，還是宴飲等消費均成恢復(fù)趨勢，龍頭白酒、二線品牌白酒等在節(jié)后市場中依然被看好。

行業(yè)分化加劇

白酒行業(yè)的分化是近兩年來的大趨勢，從相關(guān)公司的定期報告來看，在疫情驅(qū)使下，這一行業(yè)分化趨勢正在加強。

從2019年年報情況來看，貴州茅臺和五糧液是唯二營收超過500億的白酒上市公司，而白酒上市公司中營收過百億的也由2018年的5家增長到7家，山西汾酒、古井貢酒2019年營收加入超百億行列。凈利潤方面，同樣是幾家頭部白酒企業(yè)遙遙領(lǐng)先，金種子酒則是19家白酒上市公司中在2019年唯一虧損的公司，另外*ST皇臺、青青稞酒2016年凈利潤分別為6821萬元和3612萬元，為其中盈利不足億元的上市公司，其中貴州茅臺和五糧液2019年凈利潤分別為412億元和174億元，搖搖領(lǐng)先其它企業(yè)，特別是貴州茅臺一個公司的利潤比其它18家白酒公司利潤總和還要多一點。

在增速方面，除洋河股份、青青稞酒、金種子營業(yè)收入、凈利潤雙降以外，其余公司均實現(xiàn)雙增長。包括五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、今世緣、古井貢酒、水井坊等頭部或二線知名酒企，2019年業(yè)績增速超過20%。

另外在受疫情影響的2020年一季度，白酒公司的分化則更加明顯，青青稞酒、*ST皇臺、金種子酒在今年一季度虧損。在營收增速上，僅有*ST皇臺、順鑫農(nóng)業(yè)、五糧液、貴州茅臺、山西汾酒取得正增長，而且其中*ST皇臺和順鑫農(nóng)業(yè)在今年一季度還均虧損;在凈利潤增長方面，則是只有山西汾酒、酒鬼酒、五糧液、貴州茅臺、瀘州老窖、*ST皇臺等取得正增長。

作為傳統(tǒng)的白酒旺季，貴州茅臺、五糧液等頭部白酒因為疫情爆發(fā)前已經(jīng)完成動銷，則影響較小，對其業(yè)績幾乎無太大影響，但19家白酒上市公司中13家2020年第一季度業(yè)績負增長還是極為罕見的，而且明顯疫情對本就處在下滑趨勢中的青青稞酒、金種子酒，影響更為明顯，2020年一季度兩家公司凈利潤分別同比下降109%、392%。

茅臺直銷受關(guān)注

提到白酒行業(yè)，必須先提貴州茅臺，既是股王，也決定著整個行業(yè)的高度。

從最新發(fā)布的2019年年報和一季報來看，貴州茅臺穩(wěn)健依舊，因此也被稱為行業(yè)的“定海神針”，特別是在疫情下的一季報，被券商點評為板塊注入強心針。

2019年貴州茅臺營業(yè)收入854億元同比增長16.01%;凈利潤412.06億元，同比增長17.05%;凈利潤412.06億元，同比增長17.05%。整體比年初時貴州茅臺發(fā)布的經(jīng)營情況凈利潤405億元略有增長。

2020年第一季度，貴州茅臺實現(xiàn)營業(yè)總收入252.98億元，同增12.54%，營業(yè)收入244.05億元，同比增長12.76 %;凈利潤130.94億元，同比增長16.69 %。從營收上看，高于貴州茅臺年初時制定的全年增長10%的規(guī)劃。

太平洋證券首席食品飲料分析師黃付生表示，貴州茅臺一季度營收基本符合預(yù)期，凈利潤略超預(yù)期，凈利潤潤增速(16.69%)比收入增速(12.54%)快，凈利率提升明顯，根據(jù)公司年初指引全年收入增長10%進行拆算，Q2-Q4的收入增長目標(biāo)為9.14%，實現(xiàn)概率加大。

值得注意的是，無論從去年四季度情況還是今年第一季度情況，貴州茅臺的直銷業(yè)務(wù)正在發(fā)生變化。2019年貴州茅臺直銷收入72.48億元，與上年同期的43.75億元相比具有不錯增長，而且綜合2019年前三季度時貴州茅臺直銷渠道收入31億元，則明顯2019年第四季度公司直銷收入有好增長。2020年一季度，貴州茅臺直銷收入19.38億元，較上年同期的10.92億元增長77%。各自占比7.95%、1.60%，相比于去年同期各自提升2.90pct，黃付生指出，茅臺一季度直銷占營收比7.95%，同比提升2.90pct，直銷比例穩(wěn)步提升。

安信證券分析師蘇鋮也表示，過去兩年反腐工作任務(wù)重，直銷渠道和客戶開拓相對緩慢，但從今年來看，情況會有較大改變，會有積極的效果，而且今年管理層鞏固和增量自營直營體系也是明確的，公司的渠道優(yōu)化紅利將持續(xù)。

從股價上看，貴州茅臺近期也表現(xiàn)搶眼，在3月19日跌破1000元價位后，股價一路上漲，3月20日至4月末漲幅達到27.08%，在4月28日盤中創(chuàng)出1299.94元/股(前復(fù)權(quán))的歷史新高。在茅臺發(fā)布年報后，已經(jīng)有不少券商上調(diào)貴州茅臺目標(biāo)價，其中中信證券上調(diào)貴州茅臺一年目標(biāo)價至1500元，廣發(fā)證券將貴州茅臺目標(biāo)價由1300元大幅上調(diào)至1506元。

不過黃付生也指出，貴州茅臺春節(jié)前的發(fā)貨及回款受疫情影響不大，但渠道和終端的消化以及春節(jié)后的銷售網(wǎng)絡(luò)還是面臨新冠疫情的擠壓，主要是消費場景的減少導(dǎo)致渠道及終端的庫存增加。

“二鍋頭”的憂慮

另外，在今年19家A股上市公司中，大眾酒順鑫農(nóng)業(yè)業(yè)績也引起關(guān)注，并且因為“不及預(yù)期”，在公司年報發(fā)布的第二天(4月27日)，順鑫農(nóng)業(yè)一度跌停，4月27日至4月30日四天時間，公司股價跌幅達到13.41%。

這家在去年還被極為看好的大眾酒到底怎么了呢?

2019年順鑫農(nóng)業(yè)全年營收149億元，同比增長23.4%;凈利潤為8.09億元，同比增長8.73%。凈利潤增速明顯遠低于營收增速，而其中重要原因在于順鑫農(nóng)業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)的拖累。

順鑫農(nóng)業(yè)主營業(yè)務(wù)為白酒、豬肉、房地產(chǎn)開發(fā)，2019年白酒產(chǎn)業(yè)收入102.89億元，增長10.91%;豬肉業(yè)務(wù)收入33.7億元，增長42.28%;其他業(yè)務(wù)收入12.41億元，增長189.72%，主要為房地產(chǎn)業(yè)。

2019年順鑫農(nóng)業(yè)子公司順鑫佳宇(房地產(chǎn)業(yè)務(wù)主體)2019年因計提存貨減值0.94億元，使得地產(chǎn)業(yè)務(wù)虧損3.39億元，而從2016~2019年，順鑫佳宇累計虧損10.07億元，凈資產(chǎn)則從2013年股權(quán)轉(zhuǎn)讓前的3953.98萬元，一路縮水至2019年末的-9.19億元。

截至2019年末，順鑫佳宇還欠上市公司關(guān)聯(lián)方往來款67.89億元，占上市公司其他應(yīng)收款的89.23%。此外，上市公司此前還為順鑫佳宇提供了5580.06萬元擔(dān)保，目前尚未解除。不過好在順鑫農(nóng)業(yè)已明確地產(chǎn)業(yè)務(wù)退出節(jié)奏，公司在年報中表示，房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)作為公司擬退出業(yè)務(wù)，2019年，在地產(chǎn)調(diào)控和需求不足的雙重挑戰(zhàn)下，公司堅持存量房產(chǎn)去化和項目整體處置同步推進的思路，加快資金回籠。

另外，在主業(yè)白酒方面，“二鍋頭”有喜也有憂。

2019年，牛欄山白酒業(yè)務(wù)收入102.89億元，這是順鑫農(nóng)業(yè)首度突破百億元大關(guān)，正式加入白酒百億俱樂部。

這樣的收入對于價格一向“親民”的二鍋頭來說，自然是建立在巨大的銷量基礎(chǔ)上。如果按照約10元一瓶的牛欄山二鍋頭計算，一年大概要賣出十多億瓶。

但是從增速和毛利率上，順鑫農(nóng)業(yè)白酒業(yè)務(wù)下滑趨勢明顯，2019年白酒業(yè)務(wù)收入的增速為10.91%，而之前的2017年和2018年公司白酒業(yè)務(wù)收入增速分別為23.95%和43.82%。

另外，公司白酒業(yè)務(wù)毛利率也下降明顯，2019年順鑫農(nóng)業(yè)白酒業(yè)務(wù)毛利率為48.08%，2016至2018年，其白酒業(yè)務(wù)毛利率分別為62.59%、54.86%和49.63%，四年間均呈下滑趨勢。而且順鑫農(nóng)業(yè)白酒毛利率與國內(nèi)白酒的平均毛利率有不小差距(根據(jù)中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2019年國內(nèi)白酒的平均毛利率為76.86%)。

近年來，順鑫農(nóng)業(yè)一直是白酒銷量上的王者，而且仍然在不斷的攻城略地推進其全國化戰(zhàn)略，從券商調(diào)研分析來看，順鑫農(nóng)業(yè)的全國化進程較為順利，分地區(qū)看東吳證券指出順鑫農(nóng)業(yè)白酒業(yè)務(wù)除了北京、華北地區(qū)表現(xiàn)亮眼外，江蘇等地區(qū)“調(diào)結(jié)構(gòu)”順利進行，同時南京、長春、東莞和蘇州的樣板市場已成，2020年公司全國化進程有望提速，外埠營收占比或?qū)⒊掷m(xù)提升。

但順鑫農(nóng)業(yè)近年來嘗試的另一條路線——高端化，從業(yè)務(wù)增速和毛利率變化來看，顯然公司高端化并不順利。另外，根據(jù)民生證券研報數(shù)據(jù)，白牛二占比大致在65%左右，珍品陳釀等高端產(chǎn)品占比在15%左右。這說明公司謀求高端化的努力還不成功，打價格戰(zhàn)的低端產(chǎn)品仍占營收大頭。對于近年來白酒升級趨勢，深圳某研究白酒行業(yè)的私募老總對e公司記者表示：“白酒升級趨勢，是高端品牌對原有低端市場的侵蝕，降維打擊容易，反之則難。”

2020年開局并不理想。一季度報告顯示，報告期內(nèi)，順鑫農(nóng)業(yè)的營業(yè)收入為55.24億元，同比增加15.93%，歸屬于上市公司股東的凈利潤為3.53億元，同比下降17.64%。

疫情后期需求在恢復(fù)

在年報季報成績單公布之后，5月份白酒市場也進入后疫情時。后疫情時期，白酒消費場景的恢復(fù)也受到各大分析機構(gòu)的關(guān)注。

太平洋證券食品飲料首席分析師黃付生指出，當(dāng)前以婚宴為各地消費信心以及白酒需求恢復(fù)的參考指標(biāo)，黃付生團隊對草根跟蹤的山東市場情況表示恢復(fù)進度較快，4月中上旬即可以舉辦大型婚宴，江蘇、安徽緊隨其后，當(dāng)前以及五一有不少婚宴計劃，山西省內(nèi)恢復(fù)小型聚飲、婚宴尚未放開，利好白酒尤其是利好這些區(qū)域龍頭品牌的消費恢復(fù)。

浙商證券邱冠華團隊也表示，國內(nèi)疫情接近尾聲，白酒需求恢復(fù)略好于悲觀預(yù)期。邱冠華團隊指出，動銷恢復(fù)有預(yù)期差，目前茅臺動銷恢復(fù)9成，預(yù)計五糧液6月亦可恢復(fù)8-9成，庫存1個月左右，較為良性。餐飲端恢復(fù)略好于市場預(yù)期，餐飲店營業(yè)門店數(shù)量，賬單數(shù)，賬單流水同比下滑幅度均較大，但恢復(fù)速度較快，目前，包廂復(fù)蘇快于堂食。高檔酒恢復(fù)快于中檔酒，團購恢復(fù)好于煙酒店和二批。三四線和農(nóng)村消費復(fù)蘇好于一二線和城鎮(zhèn)。此外，受疫情影響缺失的宴席場景會從5月起逐步補償。

東北證券指出，隨著疫情得到有效控制，認(rèn)為白酒行業(yè)宴席、婚慶補償性消費將逐步顯現(xiàn)，部分區(qū)域有望在五一節(jié)和端午節(jié)迎來消費小高峰。

黃付生推薦確定性強的高端白酒貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖，加速全國化、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上低端高端均有較好布局的山西汾酒，自飲型占比較高的順鑫農(nóng)業(yè)，建議積極關(guān)注受益于江蘇、安徽市場消費信心恢復(fù)較快的今世緣、洋河股份、古井貢酒、口子窖。

邱冠華團隊指出，貴州茅臺業(yè)績穩(wěn)定，確定性強，預(yù)計今年按既定收入增速完成，年底或有漲價預(yù)期;順鑫農(nóng)業(yè)年報利潤低于預(yù)期，預(yù)收款增長良性，認(rèn)為公司短期業(yè)績波動不改中長期成長邏輯;古井一季報收入利潤雙下滑，充分消化疫情影響;今世緣股權(quán)激勵成為催化劑。并推薦重點關(guān)注：五糧液、今世緣、古井貢酒、山西汾酒，其它相關(guān)標(biāo)的為：貴州茅臺、順鑫農(nóng)業(yè)。